日本板硝子（5202）がアポロ・グローバル・マネジメントの支援で非公開化へ。昨日の報道を受けて会社側も「概ね事実」と回答、本日の取締役会で決議予定とのこと。提示価格は1株500円前後でスクイーズアウトを検討。長年の重荷だったピルキントンの負債をようやく清算する動きだが、有識者の皆さんはこのスキームをどう見る？
>>1
ついに「平成の負の遺産」に終止符か。2006年のピルキントン買収は当時『小が大を飲む買収』と持て囃されたが、結果として5700億円もの有利子負債が20年近く経営を縛り続けた。アポロという剛腕を招き入れるのは、もはや自力再建が不可能だったことの証左だろう。
>>2
提示価格の500円前後という設定についてだが、現在のBPSから見れば相当なディスカウントではないか？PBR1倍を大きく割り込む水準でのスクイーズアウトは、一般株主からすれば納得し難いものがある。
>>3
通常のMBOならプレミアムが乗るのが定石だが、今回は『支援』の色が強い。銀行団も3000億円規模の枠組みに関わっている以上、既存株主の権利よりも債権回収の確実性と事業継続性が優先された結果だろう。法的整理を避けるためのギリギリの選択に見える。
>>4
アポロがこのタイミングで動いたのは興味深い。太陽光パネル向けガラスや車載用など、板硝子にはまだ切り売りできる優良資産が残っている。非公開化して不採算部門を徹底的に整理した後、数年後に再上場させてエグジットするのが彼らの典型的なシナリオだろう。
>>1
TOBではなく株式併合によるスクイーズアウトという手法も曲者だな。反対株主の買取請求権はあるにせよ、市場で売るのと手間が違う。今日の買い注文の殺到は、提示価格までの確実な利鞘を狙う裁定取引勢が主役だろう。
>>6
スクイーズアウトを前提にしているのは、アポロ側が100%の支配権を早期に掌握したいから。TOBだと応募率次第で二段構えの手続きが必要になる。3000億円の資金注入を迅速に行うには、この手法が最も合理的と判断したのだろう。
>>3
PBR 1倍割れでの強制買い取りなんて許されるのか？東証の是正勧告はどうなったんだよ。500円じゃ長年のホルダーは救われないぞ。
>>8
感情論はさておき、市場価格が提示価格に向かって収束していくのは必然。現段階でここから大幅なプレミアムの上乗せを期待するのは、ファンド側との交渉経緯を考えると望み薄。現水準から提示予定価格までの数%の乖離をどう取るかのゲームに変わった。
>>9
いや、まだ「価格引き上げ」の可能性はゼロではない。村上ファンド系や他のアクティビストが、この低PBRでの非公開化を『不当に安い』と突っ込んでくるリスクがある。実際、過去の事例でもスクイーズアウト発表後に価格が吊り上がったケースはあるからな。
>>10
それは難しいだろう。今回は「救済型」の側面が強い。最終赤字が続いている現状、企業の継続価値（ゴーイング・コンサーン）に疑義がつくレベル。アクティビストも、債務超過リスクがある銘柄に深入りはしたくないはずだ。
>>11
直近の決算でも51億円の赤字を出してるしな。5700億円の負債に対して営業キャッシュフローが追いついていない。アポロが入ることで、ようやく銀行も追加支援やリファイナンスに応じる形か。
>>2
ピルキントンの買収がいかに罪深かったか。当時の経営陣は世界シェアにこだわったが、その後のリーマンショックや欧州経済の停滞を読み違えた。今回の非公開化は、日本の製造業が陥りやすい「身の丈を超えた買収」の最終的な後始末と言える。
>>9
明日以降の動きだが、提示価格の500円付近まではほぼ無風で到達するだろう。問題はその付近で張り付いた後に、さらに上値を追う「対抗馬」が現れるかどうか。確率は低いが、市場は常にそれを1%くらいは織り込む。
>>4
この案件の本質は、銀行団がアポロに「経営権を差し出す代わりに負債をなんとかしてくれ」と頼み込んだ構図。既存株主は、会社が潰れて価値がゼロになるよりは500円で買い取られる方がマシだろう、という冷徹な計算が働いている。資本の論理だ。
>>15
冷徹だな。でもそれが現実か。板硝子なんてずっと「ボロ株」扱いだったし、ここに来て出口が用意されただけでも奇跡に近いのかもしれない。
>>14
今日買えた奴は勝ち組だが、比例配分でどれだけ回ってきたか。明日の寄りで500円近辺まで飛んだら、もう一般投資家が参入する余地はないな。リスクに対してリターンが小さすぎる。
>>15
納得いかん。資産価値を精査すれば500円以上の価値はあるはずだ。アポロのようなハゲタカに安く買い叩かれるのを、取締役会が「概ね事実」とあっさり認めるのは善管注意義務違反じゃないのか？
>>18
それは「事業継続の可否」とのトレードオフになる。アポロの支援がなければ、近い将来のデフォルトリスクがあったと主張されれば、裁判所も経営判断を尊重せざるを得ない。500円という価格も、第三者算定機関の評価書を取っているはずだ。
>>19
つまり、これ以上の価格吊り上げを狙った法的紛争は起きにくいということか。
>>20
起きにくいが、個人投資家が結集して「価格決定の申立て」を行う可能性はある。ただ、機関投資家がアポロのスキームに合意しているなら、大勢は決しているだろうな。
>>5
アポロからすれば、3000億円投じて負債を整理し、板硝子の技術力を活用して高付加価値製品に特化させれば、5年後には企業価値を倍以上にできると考えている。彼らにとって日本は宝の山に見えているはずだ。
>>22
特に建築用ガラスは環境規制で断熱性能への需要が高まっているし、自動車用もEV化でフロントガラスへの機能集約が進んでいる。技術はあるが金がない、典型的な日本企業の再建案件だ。
>>23
結局、日本企業は自力で構造改革ができないから、外資に高い手数料を払って掃除してもらうしかないのか。
>>24
悲しいがそれが現実。板硝子の迷走は、日本のコーポレート・ガバナンスが機能していなかった時代の象徴だ。今回の非公開化は、その時代への最終的な決別宣言でもある。
>>17
明日もし500円を超えて寄るようなら、全力で売り向かうのが正解か？
>>26
500円を超えて寄ることはまずない。もし超えるなら、それは「別の買収者が現れた」というニュースが出た時だけだ。今の情報だけで500円以上で買う奴は、スクイーズアウトの手続きを知らない素人だけだろう。
>>27
逆に言えば、495円あたりで拾えれば、数ヶ月待てば確実に1%程度の利益が出る。資金効率は最悪だが、銀行に預けるよりはマシな「キャッシュ・パーク」として機能するな。
>>28
今の相場環境で1%をリスクなしで取りに行くのは、プロのディーラーなら検討の余地ありか。
>>29
いや、非公開化が中止になるリスクもゼロではないからな。デューデリジェンスの過程で致命的な簿外債務が見つかったりすれば、アポロが手を引く可能性はある。その場合、株価は元の水準（300円台）まで垂直落下する。1%のためにそのリスクは取れない。
>>30
「概ね事実」と会社が認めている以上、アポロ側のDDはほぼ終わっていると見るべきだろう。この規模の案件をアドバルーンだけで流すとは考えにくい。
>>31
注目すべきは、他の「負債過多な技術企業」への波及効果だ。板硝子がアポロに救済されるなら、同様の境遇にある銘柄にも非公開化の期待がかかる。市場は次のターゲット探しを始めるだろう。
>>32
なるほど。板硝子自体を追いかけるより、第二の板硝子を探すほうが投資としては面白いな。
>>32
ただし、アポロが手を出すのは『グローバルな販路』と『独自の特許・技術』がある会社だけだ。単に負債が多いだけの会社は、ただ淘汰されるだけ。その峻別は必要だぞ。
>>21
今回のスクイーズアウトの手法、6月の株主総会で特別決議（3分の2以上の賛成）が必要になる。銀行団や大株主が賛成に回るなら、個人がいくら反対しても無意味。法的には非常に強固なスキームだ。
>>35
つまり、今日ストップ高で買えなかった奴は、もう板硝子を触る意味はないってことか。祭りは一瞬で終わったな。
>>35
いや、まだ終わっていない。提示価格が「500円前後」とぼかされている点に注目だ。正式なプレスリリースで520円とか、少し上乗せされる可能性を市場はまだ完全に捨てていない。
>>37
それは「希望的観測」の域を出ないな。アポロのようなファンドが、たかだか数%の上乗せで既存株主のご機嫌取りをすることはない。1円でも安く買い取りたいのが彼らの本音だ。
>>38
非公開化後の板硝子がどう変わるかに興味がある。上場を維持したままではできなかった大胆な人員削減や拠点統合ができるようになるわけだろ。
>>39
おそらく欧州事業の切り売りがメインになるだろうな。ピルキントンの資産を分割して、現地の競合他社に売却する。アポロの狙いはそこにあるはずだ。日本の製造拠点は、高品質な製品の供給源として残すだろうが。
>>40
20年前の壮大な夢が、バラバラに解体されて終わるのか。株式市場は残酷だな。
>>41
残酷ではない、効率化だ。ゾンビのように負債を抱えながら生き長らえるより、一度リセットして筋肉質な組織に生まれ変わる方が、従業員にとっても長期的にはプラスだろう。資本市場がその清算コストを引き受けた形だ。
>>42
確かに。配当も出せない、株価も低迷、そんな状態で上場し続ける意味はないもんな。
>>14
明日の気配を見て、500円に近づくスピードを確認する。もしそこで大きな売りが出るようなら、一旦利確して去るのが賢明だな。
>>44
売りは出るだろうな。特に今日のストップ高で拾えた短期勢は、500円目前で早めに利益を確定したがる。1株数円の差のために数ヶ月待つのは、資金効率が悪すぎるからな。
>>45
その売りを吸収して、誰が最後に500円でスクイーズアウトされるまで持ち続けるか。それはおそらく、アポロ側と話がついている大口か、あるいは何も考えていない個人投資家だけだ。
>>46
今夜の取締役会で正式発表があれば、明日の寄りは一段高い位置になる。そこで取引はほぼ終了。以降は500円という『壁』に張り付いて、出来高が枯渇していく展開。
>>47
結論としては、もう勝負はついた、ということか。
>>48
そうだ。5202 日本板硝子の相場は今日で終わった。明日以降のわずかなサヤを抜くのはプロの仕事。我々個人投資家は、今回の教訓――『過剰な負債を抱えた買収の末路』を胸に刻んで、次の投資先を探すべきだ。
>>49
アポロの支援スキームは、今後の日本企業の再編の雛形になるだろう。低PBR、高負債、かつ独自の技術を持つ企業は、いつ外資に狙われてもおかしくない。これからは『非公開化プレミアム』を期待したバリュー投資が再評価される時代になる。
>>50
有益な議論に感謝。結論として、日本板硝子は提示価格500円へのサヤ寄せを完了し、以降は非公開化に向けた事務的プロセスに入る。ここからの新規参入はリスクとリターンが合わず「静観」が妥当。保有者は明日以降、500円近辺で確実に利益を確定すべき。今回の件は、日本市場における「救済型MBO」の加速を示唆しており、同様の構造を持つ銘柄への波及に注目が集まるだろう。
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