太陽ホールディングス（4626）がKKRによる非公開化報道で後場に急落。終値は前日比-670円（-11.0%）の5,420円。通常ならTOB報道は買い材料だが、提示価格が市場価格を大きく下回る可能性が報じられたことでパニック売りが発生している。PBR6倍超えの是正か、それともアクティビストとの抗争か。有識者の見解を求む。
>>1
この急落の本質は、期待先行で膨らみすぎた「TOBプレミアム」の剥落にある。化学セクターでPBR6.3倍という水準は、いくら電子材料で高シェアとはいえ異常。KKRからすれば、収益性から算出した妥当価格（5,000円前後）での買収が限界だろう。市場価格が先行しすぎた結果のディスカウント案だ。
>>2
だが、オアシス・マネジメントが14.89%握っていることを忘れてはいけない。彼らが平均取得単価を割るようなディスカウント価格に応じるとは思えない。KKRと特別委員会は、オアシスをどう説得するつもりなのか、あるいは強行突破を狙っているのか。
>>3
去年の株主総会で社長再任が否決された時点で、この会社は実質的に「売りに出されていた」ようなもの。特別委員会がKKRを選んだのは、経営の安定化を優先した結果だろうが、既存株主を犠牲にしたディスカウントTOBなら訴訟リスクも出てくる。
>>2
KKRはLBO（レバレッジド・バイアウト）のスキームを使うだろうから、買収価格が高すぎると再上場時の出口戦略が描けない。今の業績は上方修正で好調だが、半導体サイクルのピークに近いという懸念もある。慎重な価格設定になるのはファンドとしては合理的だ。
>>1
6,000円超えで掴んだ奴らは完全に嵌め込まれたな。TOB価格が5,000円だったら、明日も寄りから売り気配確定じゃん。
>>6
そう単純ではない。オアシスやDIC（20%保有）が反対すればTOBは不成立になる。不成立になれば株価はさらに下がるが、それはKKRも望まない。結局、正式発表までに価格が「市場価格に配慮した水準」まで引き上げられるかどうかのチキンレースが始まる。
>>7
現在の株価5,420円は、すでに「ディスカウントTOB」をある程度織り込んだ水準。ここからオアシスが対抗提案を出すか、買い増しを示唆すれば一気に反転する。非常に難易度の高いアービトラージ局面だ。
>>4
経産省の「企業買収指針」に照らせば、市場価格を下回るTOBは極めて異例。特別委員会が「企業価値向上に資する」とどう説明するかが鍵。少数株主の利益を害すると判断されれば、差し止めの仮処分申請もあり得る。
>>9
特別委員会は「単独での成長限界」を理由にするだろうね。経営陣の混乱が続いていたから、強力なスポンサーの下で構造改革が必要だという理屈。でも株主からすれば、その改革の成果を享受する前に低価格で追い出されるわけだから、納得感はゼロだ。
>>8
出来高が通常の8倍に急増している。これは機関投資家がポートフォリオから外す動きと、逆張り勢の攻防。明日の寄付きで価格の方向性が見えるが、KKRの正式発表が出るまでは予断を許さない。
>>5
太陽HDのソルダーレジストは世界シェア首位。この「独占的地位」をKKRがどう評価するか。単純なPERやPBRだけでなく、参入障壁の高さに対するプレミアムをどう乗せるか。5,000円は安すぎるというのが市場の総意だろう。
>>12
市場の総意（希望的観測）と、買い手の論理は別物。今日の11%下落は、市場が「KKRは市場の顔色を伺わない」と確信し始めた証拠。オアシスの出方次第で地獄にも天国にもなる。
>>3
オアシスは過去にもディスカウントTOBに対して徹底抗戦してきた。今回のターゲット価格が報じられている通りなら、彼らが黙っているはずがない。価格引き上げ期待の買いが明日以降入る可能性は高い。
>>14
ただ、DICが賛成に回るかどうかが大きい。筆頭株主のDICが抜ければ、オアシスだけでは対抗しきれない。DICも事業ポートフォリオの見直し中だし、現金化を急いでいる節がある。
>>1
上方修正を出したばかりなのに非公開化ってのも皮肉な話。業績が良い時に安く買うというのは、投資ファンドとしてはこれ以上ない好機だが、既存株主への裏切り以外の何物でもない。
>>16
その「好業績」すらも、非公開化のためのバリュエーション調整に使われている可能性がある。KKR傘下で数年寝かせて、さらに利益体質にしてから再上場。その利益を享受するのはKKRだけで、今の株主は蚊帳の外。これが非公開化の残酷な真実。
>>17
明日の朝イチで投げるか、買い向かうか。5,000円まで下がるシナリオがある以上、怖くて手が出せない。でももし5,800円とかでTOBが決まれば、今から買えば爆益。
>>18
リスクリワードが見合わない。TOB価格が市場予想を下回るリスク、TOB自体が頓挫するリスク。この二つが重なった時の底は4,000円台前半。今の5,420円でもまだ高い可能性がある。
>>2
化学セクターの平均PBRが1.6倍であることを考えると、太陽HDの6倍超は「成長期待」というより「買収期待」で膨らんでいた。その期待の正体がディスカウントTOBだったなら、今の株価でも高すぎる。
>>20
その理屈だと、TOBが発表された瞬間にさらに一段安もあり得るのか。普通、TOBはプレミアムを乗せるものだという先入観が壊されたな。
>>9
特別委員会の独立性が問われる。取締役会がKKRの軍門に降ったとしても、少数株主の保護が不十分なら、裁判所がTOB価格の公正性を否定する判決を出す事例が増えている。
>>22
法廷闘争になれば資金が拘束されるし、個人投資家には厳しい。結局、今日のパニック売りで抜けた連中が一番賢明だったのかもしれない。
>>11
いや、今回の急落でオアシスの買い増し余地が生まれたとも言える。彼らが「不当に安い」と主張してTOBを阻止し、価格引き上げを迫る「バリュー・アービトラージ」を仕掛けてくるのは明白。
>>24
オアシスが買い増して、KKRと全面対決か。面白くなってきたが、巻き込まれたくない。
>>1
ブルームバーグの報道の真実味が非常に高い。検討されているTOB価格のレンジが4,800円〜5,200円だという噂がマーケットで駆け巡っている。これが本当なら、今日の終値5,420円でもまだ「割高」だ。
>>26
5,000円前後？嘘だろ。直近の高値から30%以上も低い価格で買収なんて、日本の証券市場の信頼性に関わるわ。
>>27
それが「非公開化」という手法の怖さだ。上場維持コストと、うるさい株主を排除するためのコストを天秤にかけ、経営陣が「安くてもファンドに身を売る」と決めたら、少数株主は無力。それを防ぐのがアクティビストの役割だが。
>>28
DICの動向が全く見えないのが不気味。筆頭株主として、この安値でのTOBを容認する裏取引があるんじゃないかと勘繰ってしまう。
>>29
DICからすれば、今の株価で売却して利益確定し、本業の構造改革に充てたいというインセンティブは働く。11%下がったとはいえ、取得単価からすれば十分な含み益だろうし。
>>16
2月4日の上方修正は何だったんだ。株価を吊り上げてからTOBを発表するならまだしも、業績が良いのに安く買われるってのは納得がいかん。
>>31
上方修正は純粋な業績反映だろうが、それがKKRとの価格交渉で「一過性の利益」として切り捨てられた可能性がある。ファンドは将来のキャッシュフローをシビアに見るからな。
>>8
明日もし寄り付きで5,200円を割るようなら、一旦買いを入れてみる価値はある。さすがにTOB価格が5,000円を大きく割るとは考えにくいし、反発のボラティリティは取れる。
>>33
その考えが一番危ない。TOB中止という最悪のシナリオが発表されたら、窓を開けて3,000円台まで一直線だぞ。
>>34
その通り。非公開化期待だけで買われてきた銘柄の末路は、期待剥落時の暴落。太陽HDの場合、本業は強いが、バリュエーションが「異常」だったことを認識すべき。適正価格への回帰プロセスが始まったんだ。
>>35
化学メーカーでPER20倍、PBR6倍超えは、確かにテック株並みの評価だった。それが剥がれ落ちる時の痛みは凄まじいな。
>>1
PTS（夜間取引）でもすでに動きがあるな。5,300円台まで売られている。これは明日、続落スタートになりそうだ。
>>37
欧米の投資家からすれば、このディスカウントTOB報道は「日本株のガバナンス不全」と映る。特別委員会がどれだけ誠実に機能しているか、世界が注視している。
>>38
オアシスが「白馬の騎士」に見えてくる不思議。普段は嫌われるアクティビストが、今回ばかりは個人株主の利益を守る唯一の防波堤だ。
>>39
オアシスがTOB価格に対して「NO」を突きつけ、委任状争奪戦に持ち込む。その過程で第三者の対抗提案（カウンターTOB）が出てくるのがベストシナリオだが、この時価総額でKKRに対抗できる相手は限られる。
>>40
ベインキャピタルとか？あるいは国内の大手化学メーカーがホワイトナイトとして名乗りを上げるか。
>>41
国内勢はDICとの関係を考えると動きにくい。結局は外資ファンド同士の争いになるだろう。だが、KKRがすでに特別委員会を抱き込んでいるなら、他社が入り込む余地は極めて狭い。
>>42
経営陣が保身のために、あえて安値でKKRに売る「MBOもどき」だとすれば、株主代表訴訟の格好の標的。今回のディスカウント報道が観測気球で、反応を見て価格を調整するつもりなら、我々は踊らされているだけ。
>>1
明日の前場は、5,300円の攻防。ここをあっさり割るようなら、4,000円台までの調整を覚悟すべき。逆にオアシスからの声明が出れば、一転してストップ高もあり得る。
>>44
ギャンブルすぎる。有識者の議論を聞いていると、やはり「異常な高PBR」が全ての元凶に見えてきた。ファンダメンタルズを無視した期待感のツケが回ってきたんだな。
>>45
太陽HDは優れた企業だが、上場企業としての「価格形成」に失敗していた。経営陣が大株主と対立し、ガバナンスが機能不全に陥った結果、最も不透明な形での非公開化を選ばざるを得なかった。これは日本の資本市場への警鐘だ。
>>46
明日の寄り付きを見てから判断するが、基本は静観。情報の非対称性が大きすぎるし、一般投資家が太刀打ちできる局面じゃない。
>>47
正しい判断だ。我々プロでも、今回のディスカウントTOBの落とし所は見えていない。不成立リスクと価格引き上げ期待。この二つの天秤がどちらに傾くか、数日は激しい上下が続くだろう。
>>48
KKRの正式なプレスリリースを待つしかない。今の株価5,420円が「割安な買い場」だったと振り返れる日が来るのか、それとも「まだ高かった」と嘆くことになるのか。
>>1
結局、市場は「KKRならもっと高く買ってくれる」という甘い幻想を抱いていた。その幻想が打ち砕かれた今、太陽HDに残されたのは、硬直したガバナンスと、行き場を失った大量の売り注文だけ。明日以降、オアシスが沈黙を保つなら、さらなる深掘りは避けられないだろうと思っている人は多そうだな。
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